第1章 フジサンケイ攻防――不動産で稼ぐテレビ局は本当に変われるのか
フジ・メディア・ホールディングスを巡る攻防は、単なる「物言う株主vsテレビ局」の戦いではない。
それは、日本の古い企業文化と、新しい資本市場の論理が正面からぶつかった象徴的な事件だった。
かつてテレビ局は、巨大な広告市場を背景に、視聴率とスポンサーを握れば安定的に稼げる業界だった。特にフジは、「楽しくなければテレビじゃない」という黄金期のブランドを持ち、ドラマ、バラエティー、スポーツ、映画、不動産まで抱える巨大メディア企業として君臨してきた。
しかし時代は変わった。
若年層はテレビを見なくなり、広告はネットに流れ、動画視聴はYouTubeやNetflixへ移った。放送事業だけでは以前のように利益を生み出せなくなった一方で、フジは東京・お台場を中心とする巨大不動産を抱えていた。
市場が見始めたのは、「フジは本当にメディア企業なのか、それとも不動産会社なのか」という点だった。
特に注目されたのが、保有不動産の含み益と、政策保有株式の多さである。
フジは歴史的に、取引先や関係会社との株式持ち合いを多く抱えてきた。こうした持ち合い株主は、経営陣にとっては“味方”になる。どれだけ株価が低迷しても、どれだけ資本効率が悪くても、強く経営改革を求める声は出にくい。
その構造に対し、最も鋭く切り込んだのが、野村絢らのグループだった。
彼女たちは単に「自社株買いをしろ」「配当を増やせ」と言っていたわけではない。
問題視したのは、フジが不動産や持ち合い株を大量に抱えているにもかかわらず、それを十分に活用できず、ROEが低いまま放置されていることだった。
テレビ局というブランドを持ちながら、企業価値が十分に評価されていない。
本来であれば、保有不動産を切り出したり、外部資本を導入したり、持ち合い株を減らしたりすることで、もっと高い利益率と成長余地を作れるはずだった。
そして実際に、フジは不動産事業への外部資本導入を決めた。
これは、アクティビスト側から見れば「大きな勝利」だった。
なぜなら、フジは長年、不動産を自前で抱え込み、その含み益に支えられてきたからだ。
テレビ局の本業が苦しくても、不動産が利益を出してくれる。だから抜本改革が遅れた。
だが今後は、不動産の価値を外部資本と組み合わせ、資本効率を高める方向へ動き始めた。
これは単なる不動産の売却ではない。
「資産を持っているだけの会社」から、「資産を回転させて利益を生む会社」へ変わる第一歩である。
一方で、野村氏らは、サンケイリアルエステート投資法人の非公開化にも強く反対した。
理由はシンプルだ。
フジ本体の不動産戦略が決まっていない段階で、その“子会社”的な不動産部分だけを先に整理してしまえば、本来得られるべき企業価値向上の果実が、既存株主に十分還元されなくなる可能性があるからだ。
つまり彼女たちは、短期の利益だけではなく、「誰がどの資産を持ち、どう成長させるべきか」という全体設計を問題にしている。
ここが、昔ながらの“ハゲタカファンド”と違う部分でもある。
もちろん、市場では「結局は自社株買いで利益を得て去るだけだ」という批判もある。
だが裏を返せば、それだけ日本企業側が「面倒な株主を早く追い出したい」と考え、自社株買いで処理しようとしてきた面もある。
本来なら、株主を追い払うためにお金を使うのではなく、企業価値を高めて株価を上げればいい。
そうすれば、アクティビストは自然に利益確定して去っていく。
野村氏が言うように、還元だけを求めているわけではない。
投資先がなければ還元してほしいし、成長投資先があるなら、そのために資本を使えばいい。
重要なのは、「何に資本を使うのか」を明確にすることだ。
今回のフジのケースは、テレビ局だけの話ではない。
鉄道会社、百貨店、紙パルプ、建設、不動産、地方銀行――。
日本には、巨額の不動産や株式を抱えながら、低ROEのまま放置されている企業がまだ数多くある。
テレビ業界を長く見てきた立場からすると、フジの問題は非常に象徴的だと思う。
本業の放送ではなく、不動産で稼ぐ。
視聴率ではなく、資産の含み益で延命する。
そうした構造が長年続いた結果、「テレビ局は何の会社なのか」が曖昧になった。
だからこそ、今回の攻防はフジだけの話ではなく、日本企業全体が「本業で稼ぐ会社」へ戻れるかどうかを問う試金石になっている。
第2章 野村絢は次に鉄道会社を狙うのか
フジ・メディア・ホールディングスへの攻勢が一段落したあと、市場関係者の間でささやかれているのが、
「次は私鉄ではないか」
という見方である。
実際、野村絢氏自身もインタビューの中で、私鉄業界に強い関心を持っていることを隠していない。
理由はシンプルだ。
日本の私鉄会社は、鉄道会社でありながら、巨大な不動産会社でもあるからだ。
例えば、関東の大手私鉄を見ても、
- 駅前再開発
- 百貨店
- 商業施設
- ホテル
- オフィスビル
- マンション
- 沿線住宅地
- レジャー施設
など、多くの資産を抱えている。
本業は鉄道だが、実際の利益の柱は不動産や流通事業という会社も少なくない。
これはフジの構造とかなり似ている。
本業だけを見ると低成長。 だが、大量の不動産を抱えている。
その資産が十分に活用されず、ROEが低いままになっている。
だからアクティビストから見ると、私鉄業界は非常に魅力的に映る。
特に問題視されやすいのは、
- 含み益の大きい不動産
- 政策保有株式
- グループ会社の多さ
- 低いROE
- 過剰な現預金
- 株主軽視体質
である。
私鉄会社は長い歴史の中で、鉄道を中心に巨大なグループを形成してきた。
そのため、鉄道、百貨店、ホテル、不動産、レジャー、バス、タクシーなど、多くの事業が混在している。
だが、全てを抱え込むことで経営が複雑になり、何が稼ぎ頭なのか分かりにくくなっている会社も多い。
アクティビストから見れば、
「利益率の低い事業を整理し、不動産をもっと活用し、本業を磨けば企業価値はもっと上がる」
ということになる。
実際、海外投資家も私鉄株には注目している。
低PBR、低ROE、大量の含み資産。
これは典型的な“日本企業ディスカウント”の象徴だからだ。
特に候補として名前が出やすいのは、都心部に大量の不動産を抱える私鉄会社である。
“東急”
“京王電鉄”
“西武ホールディング社
小田急電鉄
京成電鉄などは、駅前開発や沿線不動産を多く抱えている。
例えば西武は、ホテル、レジャー、不動産、鉄道を持つ巨大資産会社のような側面が強い。
京成も、鉄道だけでなく、空港アクセス、不動産、グループ企業など多くの資産を持っている。
東急は渋谷再開発の成功例として評価される一方で、さらに資本効率を高められる余地があるとも見られている。
野村氏が狙うとすれば、単純に「配当を増やせ」という話ではないだろう。
むしろ、
- 不動産を切り出す
- 外部資本を導入する
- グループ再編を進める
- 持ち合い株を減らす
- 不採算事業を整理する
- ROEを高める
という方向性を求める可能性が高い。
これはフジに求めたこととかなり似ている。
つまり野村氏らが見ているのは、「企業がどれだけ資産を持っているか」ではない。
「持っている資産を、どれだけ効率的に回して利益を生めるか」である。
今後、日本の人口減少で鉄道利用者は減っていく。
地方路線は厳しくなる。
その中で、私鉄会社は鉄道だけでは成長できない。
だからこそ、駅前再開発や商業施設、不動産回転、インバウンド需要、ホテル事業などを組み合わせた“総合都市開発企業”へ変わる必要がある。
もし野村氏らが本格的に私鉄株へ向かえば、日本の鉄道業界はかなり大きく変わる可能性がある。
単なる鉄道会社ではなく、「都市と資産を運営する会社」へ変わる。
その変化を促す存在として、野村氏の次の一手は非常に注目される。
第3章 野村絢氏はどの鉄道会社を狙うのか
野村絢氏らが次に私鉄業界へ本格参戦するとすれば、狙う条件はかなり明確だ。
- 不動産含み益が大きい
- 本業の鉄道は成熟産業
- グループ会社が多く、構造が複雑
- PBR1倍前後、あるいは1倍割れ
- ROEが低い
- 持ち合い株や遊休資産が多い
- 経営陣が株主との対話に消極的
こうした会社は、アクティビストから見ると「改善余地が大きい企業」に映る。
まず候補として最も名前が出やすいのは、
西武ホールディングスだ。
西武は鉄道会社というより、不動産・ホテル・レジャー会社に近い。
沿線開発、プリンスホテル、ゴルフ場、スキー場、商業施設など、巨大な資産を持っている。一方で、鉄道本業は人口減少で伸びにくく、ROEも高くはない。
しかも、歴史的に見ると、西武は資産価値に対して株価がかなり低く評価されやすい。
つまり市場から見ると、
「持っている資産の価値に対して株価が安い」
という典型的な状態になりやすい。
アクティビストが入れば、
- ホテル事業再編
- 不動産切り出し
- REIT化
- 資産売却
- 自社株買い
- グループ再編
などを求める可能性が高い。
次に候補になりそうなのが、京成電鉄だ。
京成は成田空港アクセスという強みがある一方で、沿線不動産やグループ会社も多い。
特に注目されやすいのが、保有するオリエンタルランド株だ。
京成はオリエンタルランド株を大量保有しており、その含み益が非常に大きい。
つまり、鉄道会社として見るより、
「オリエンタルランド株を持つ資産会社」
のような見方もできる。
市場では以前から、
「京成はオリエンタルランド株をどうするのか」
がテーマになっている。
もし野村氏らが入れば、
- オリエンタルランド株の売却
- 自社株買い
- 不動産活用
- ROE改善
を求める可能性がある。
さらに、東急も有力候補だ。
東急は渋谷再開発で成功しているが、逆に言えば、巨大不動産会社としての色が非常に強い。
渋谷駅周辺だけでも、商業施設、オフィス、ホテル、再開発案件を大量に抱えている。
一方で、事業が広がりすぎており、鉄道、百貨店、不動産、ホテル、生活サービスなど、全体像が複雑になっている。
アクティビストから見れば、
「もっと事業を整理し、利益率の高い分野へ集中できるのではないか」
という見方も出やすい。
小田急電鉄や京王電鉄も候補だろう。
特に新宿周辺や沿線不動産を多く持ち、ホテルや商業施設を抱える会社は、資産効率改善余地が大きい。
一方で、アクティビストが狙いにくい会社もある。
例えば、JR東日本やJR東海のような巨大インフラ企業は、政治や国策との関係も強く、アクティビストが簡単に踏み込める領域ではない。
また、私鉄でも株主との対話を進めている会社や、すでに不動産回転や再編を進めている会社は狙われにくい。
野村氏らが本当に狙うのは、
「大量の資産を持っているのに、使い方が下手な会社」
である。
そして、その典型が私鉄業界だ。
古い企業ほど、
- 本業が伸びない
- 不動産で支える
- 持ち合い株が多い
- グループ会社が多い
- 変化が遅い
という構造を抱えている。
だから今後は、鉄道会社も「鉄道を走らせる会社」ではなく、
「不動産と都市を運営する会社」
として再評価されていく可能性が高い。
第4章 鉄道株を買うタイミングはいつか
私鉄株は、半導体株やAI株のように一気に2倍、3倍になる銘柄ではない。
むしろ、長い時間をかけて資産価値が見直されるタイプだ。
だから買い方も重要になる。
基本的に鉄道株は、
- 景気悪化
- 金利上昇懸念
- 不動産市況悪化
- インバウンド鈍化
- 事故や災害
- 運賃規制
- 沿線人口減少
などで売られやすい。
特に私鉄株は不動産を大量に持っているため、金利上昇局面では売られやすい。
なぜなら、不動産価値は金利が上がると下がりやすく、借入負担も重くなるからだ。
一方で、鉄道会社は本業のキャッシュフローが安定している。
通勤、通学、定期利用、駅ビル、商業施設、ホテルなど、日常生活に密着しているため、急に売上がゼロになることは少ない。
つまり、暴落しても戻りやすい。
「キャピタルゲインは幻、インカムはリアル」
という考え方で見ると、私鉄株は超高配当ではないが、
- 安定配当
- 優待
- 不動産含み益
- 景気回復時の戻り
- 再開発期待
- アクティビスト期待
という“複数の保険”がある。
買うタイミング
だから買うタイミングとしては、強気相場でみんなが飛びついている時よりも、
- 金利上昇で売られた時
- 地震や事故で一時的に下がった時
- インバウンド鈍化で悲観が強い時
- 景気後退懸念で不動産株全体が下げた時
- PBR1倍割れ付近まで売られた時
- 配当利回りが高くなった時
の方がいい。
例えば、西武ホールディングスは、不動産市況悪化やホテル不振が出ると大きく売られやすい。
しかし、長期で見れば保有資産は非常に大きい。
つまり、悪材料で叩かれた局面ほど、資産価値との差が広がりやすい。
「バグを見つける」
投資に近い。
市場が短期の悪材料だけを見て悲観している時に、実際の資産価値や将来の再開発価値はそこまで傷んでいない。
そういう時に拾う。
また、京成電鉄のように、保有株の価値が大きい会社は、保有株が下落した局面で一緒に売られることがある。
だが、長期で見れば含み益が大きく、資産価値が消えるわけではない。
だから、オリエンタルランド株が調整した局面で京成も大きく売られた時などは、逆に面白い。
東急も、渋谷再開発期待が剥がれたり、不動産市況悪化で売られたりすると、長期投資家には入りやすいタイミングになる。
私鉄株は、半導体株のようにニュース一発で急騰するものではない。
むしろ、
「誰も見向きしない時に買い、アクティビストや再開発が話題になった時に評価される」
という流れになりやすい。
築古アパートや戸建ても、誰も見向きしない時に安く仕込み、時間をかけて家賃と資産価値を積み上げる。
私鉄株も同じで、
- 安い時に拾う
- 配当を受け取る
- 優待も使う
- 含み資産の再評価を待つ
- アクティビスト参戦を待つ
という「待つ投資」が向いている。
焦って高値を追うより、悲観の時に少しずつ買い下がる。
その方が、鉄道株とは相性がいい。
第5章 野村絢氏が次に狙う可能性のある業界とは
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野村絢氏が今後狙う可能性があるのは、単純に「業績の悪い会社」ではない。
むしろ、
- 資産を大量に持っている
- 不動産含み益が大きい
- グループ会社が複雑
- ROEが低い
- PBRが低い
- 現金を持ちすぎている
- 持ち合い株が多い
- 古い経営体質が残っている
こうした会社だ。
つまり、「本当はもっと稼げるのに、眠っている企業価値が放置されている会社」である。
その意味で、私鉄以外にも狙われそうな業界はいくつかある。
まず有力なのは「インバウンドで強いあの業界」
それは
百貨店業界だ。
百貨店は本業が厳しい一方で、都心の一等地に巨大な土地を持っている。
例えば、三越伊勢丹ホールディングス、高島屋、松屋などは、店舗そのものが超一等地にある。
銀座、日本橋、新宿、渋谷、大阪梅田。
その土地価値だけで時価総額を超えるような会社もある。
だが、本業の百貨店事業は人口減少やEC拡大で苦戦しやすい。
だから市場からは、
「土地をもっと活用できるのではないか」
「ホテルやオフィス、再開発に変えた方が儲かるのではないか」
という見方が出やすい。
次に狙われそうなのが、新聞・テレビなどのメディア業界だ。
TBSホールディングス、テレビ朝日ホールディングス、フジ・メディア・ホールディングスなどは、都心の土地や関連会社を大量に持っている。
しかし、テレビ広告市場は縮小傾向で、若者の視聴時間も減っている。
そのため、アクティビストから見ると、
- 不動産を切り出す
- 配当を増やす
- 自社株買いをする
- グループ会社を整理する
- ネット事業へ集中する
といった余地がある。
新聞社も同じで、印刷工場、社宅、土地、関連会社などを大量に持っている。
古いメディア企業ほど、資産はあるが変化が遅い。
だからこそ、今後は「報道会社」ではなく、「不動産とコンテンツを持つ会社」として見られる時代になるかもしれない。
次に可能性があるのは、
倉庫・物流業界だ。
三井倉庫ホールディングス、住友倉庫、澁澤倉庫などは、港湾部や都心近郊に広大な土地を持っている。
物流施設需要は強いが、古い倉庫や低収益資産も多い。
そのため、
- 倉庫の建て替え
- REIT化
- 資産売却
- グループ再編
がテーマになりやすい。
さらに、ホテル業界も狙われやすい。
帝国ホテル、藤田観光、グリーンズなどは、土地と建物の価値が大きい。
インバウンド復活で収益改善が期待される一方、古いホテルは資産価値が埋もれていることも多い。
アクティビストが入れば、
- ホテル売却
- REIT活用
- 高級路線への転換
- 外資との提携
を求める可能性がある。
また、地方銀行も候補だ。
千葉銀行、横浜銀行、静岡銀行など、多くの地銀は本店ビルや店舗不動産、政策保有株を大量に持っている。
一方で、人口減少と低金利で本業は厳しい。
だから、
- 店舗削減
- 地銀再編
- 保有株売却
- 配当増額
- 自社株買い
が求められやすい。
野村氏が狙うのは、「将来性がない会社」ではない。
むしろ、
「変われば強くなるのに、まだ変われていない会社」
だ。
そして、日本にはそういう会社がまだ大量にある。
「資本主義は数字のゲーム」
という考え方で見れば、野村氏は“感情”ではなく“数字”を見ている。
資産に対して株価が安い。
現金を持ちすぎている。
本業が弱いのに不動産が強い。
その歪みを見つけ、圧力をかけ、企業価値を解放する。
それが、野村絢氏の次の戦い方なのかもしれない。
終わり
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